從鑫鼎晟的專業視角來看，外行看熱鬧，內行看門道。在光伏全產業鏈正處於低谷期時，通威股份突然以50億元併購潤陽股份，一石激起千層浪。行業視角外，投資者驚訝於創二代劉舒琪繼任後就敢於大手筆投資；行業視角下，硅料和電池片雙龍頭的通威吞下暫時麻煩纏身的電池片黑馬潤陽，即“老大”吞下“老五”，是否會打破頭部企業之間的競爭格局？8月14日，通威股份公告稱，擬斥資50億元取得IPO失利的潤陽股份不低於51%的股權，交易完成後，潤陽股份將成爲通威股份的控股子公司。這將是光伏行業史上最大併購案，或預示着行業觸底後，整合拉開序幕。潤陽“打折”自救單從投資案例看，這是一家明星獨角獸企業打折“賣身”的故事。作爲被收購標的，潤陽股份是名副其實的電池片龍頭。2020年至2022年，潤陽股份連續三年電池出貨排名全球前三，2023年其電池出貨位列全球前五，而通威股份電池出貨位列全球第一。儘管一直備受國資扶持，但潤陽股份的上市融資充滿坎坷。2023年6月29日，潤陽股份獲得IPO批文。但就在今年，由於公司未能在一年有效期內發行，批文失效，IPO之路戛然而止。鑫鼎晟研究院院長段志強向《國際金融報》記者表示，從併購背景上看，本次收購發生在光伏行業的變革和調整階段，從當前盈利能力看，景氣度還處在一個波動區間，企業虧損越來越多，停產半停產狀態明顯，目前其實是行業發生整合的最佳時期。尤其是對頭部光伏企業而言，乘機收購一些有優質資產或優質業務的企業，是非常符合雙方預期的。一方面，被併購企業出現資金短缺的局面，償債壓力大需要與併購方合作。另一方面，併購方自身資金實力強大，且具備行業影響力，會協調各類社會資源通過其他方式進行資產注入。段志強認爲，併購也需要契機，並不是所有企業都值得被併購。部分企業雖然有優質資產，規模也有優勢，然而併購能否成功，還要看被併購標的所處的階段。有時候標的公司的發展狀況可能根本撐不到底部，那麼其也不存在被併購的價值。在IPO撤單後，潤陽股份“賣身”可能是最好的選擇。首先，在行業內卷之下，今年已有多家光伏企業先後申請撤回或中止IPO計劃，比如中潤光能、美晶新材等。其次，潤陽資金鍊並不樂觀，上半年已經出現裁員和員工停薪的情況，且負債率近80%。最後，潤陽股份衝擊IPO失敗的一個原因在於，雖然其出貨量排名前五，但是可能面臨電池技術落後的狀態。對潤陽而言，此次併購將有助於其在技術升級、市場拓展等方面實現跨越式發展，進一步提升其在行業中的地位。然而，讓外界唏噓的是，這場劣勢下的併購很兇猛。此前，潤陽股份的估值一度高達400億元，如今不但被通威收購，且收購價格還被“打骨折”，側面反映出光伏行業惡性競爭的現狀。通威謀求自保那麼，通威到底看上了潤陽的什麼價值？通威股份表示，“經過多年發展，潤陽股份在美國、泰國、越南等部分海外市場也建設了富有競爭力的產能佈局，能夠滿足海外市場溯源要求。”值得關注的是，通威股份的本次收購由國資全程守護。根據《增資意向協議》，將先由江蘇悅達集團有限公司（下稱“悅達集團”）對潤陽股份進行現金增資10億元，以滿足潤陽股份生產經營需要；在完成對潤陽股份盡職調查以及審計、評估工作，並與各方達成正式增資具體方案後，通威股份將以自有或自籌資金向潤陽股份現金增資，同時現金收購悅達集團前述增資10億元取得的潤陽股份股權。關於本次併購案，行業內外看法有分歧。部分投資者認爲，此次收購是本輪週期的首例兼併案例，且爲電池龍頭廠商收購前五廠商的巨頭兼併，行業見底信號再度明確，是觸底反彈的開始。也有投資者認爲，目前底部還要持續徘徊一段時間，通威股份已出現業績下滑的情況，還要選擇負債累累、麻煩不斷的潤陽，並不利於後期發展，甚至會被拖垮。今年以來，通威股份業績繼續遇冷，上半年預計淨虧損約30億元至33億元，這也是通威上市以來首次半年報出現虧損。而在2022年通威股份曾以257.3億元歸母淨利潤登頂光伏行業“盈利之王”。與此同時，公司股價也從2年前最高62.65元/股跌至8月14日收盤價18.87元/股，跌幅70%，市值縮水至850億元。不少券商研報也發出風險提示稱，下游裝機需求不及預期，再加上行業競爭加劇，會導致通威股份盈利能力持續下降，甚至擴產項目推進不及預期。另有業內人士對本報記者分析道，本次收購其實是通威股份在謀求自保。雖然二代女掌門的策略比較清晰，但是行業競爭異常激烈。劉舒琪目前一再謀求擴大規模，其實是在綁定利益共同體。本次大手筆收購的最大目的還是爲了拓展融資渠道，目前光伏行業正在比拼誰的融資能力更強，而潤陽由國資一手扶持，通威股份後續融資來源將會更豐富。更有甚者認爲，通威大手筆併購，也許是另一種“套現”手段。行業競爭加劇有業內人士認爲，表面看，通威股份是全球電池片龍頭，併購潤陽股份會讓其龍頭地位更加穩固。但通威股份的醉翁之意不止電池片，還劍指硅料市場份額。因爲硅料一直被視爲是光伏行業的“牛鼻子”，從前幾輪行業洗牌經驗看，只有硅料完成洗牌，行業洗牌纔會真正結束。在組件方面，通威已缺乏低價搶單的能力。從今年部分中標結果來看，通威股份中標單價高於一道新能源、晶科、環晟光伏等企業。價格戰打不過，意味着組件賺不到錢。但通威股份已經擁有了全球第一的電池片產能，並於2022年進軍了組件領域，對於上游硅片的話語權正勢在必得。特別是在當下，因爲擴產導致硅片產能過剩情況尤甚，硅片企業狀況一落千丈，通威還要增加硅片領域的市場份額，會讓頭部企業很緊張。根據第三方機構統計，潤陽股份目前在產硅料年化產能爲3萬噸，月產1600噸。另據通威股份公告，潤陽目前已建成13萬噸多晶硅產能。在併購完成後，通威旗下的永祥與潤陽的月產量合計將達到2.48萬噸，將佔到全行業總產量的41.5%。如此高的市場份額，其話語權地位不言而喻。也有投資者質疑稱，當前行業產能過剩嚴重，硅料價格一降再降，此時產能擴充是否意味着虧得更多，很明顯通威是在犧牲利潤換市場。數據顯示，一季度通威虧損近7.87億元，而同期協鑫科技用3300萬元的微薄盈利維持住了體面。今年4月，以硅料起家的協鑫科技開始另闢蹊徑，在市場主流硅料以棒狀硅爲主的情況下，協鑫選擇成本更低的顆粒硅，這被業內視爲是應對產能過剩的好辦法。業內人士分析稱，協鑫選擇了差異化競爭，而通威選擇併購強強聯合佔據優勢市場份額，這兩家巨頭憑藉良好的現金儲備，虧本抗衡兩年大概率可以挺過去。但是對行業的其他玩家而言，可能沒那麼幸運，在大洗牌趨勢下，很多產能可能都要被巨頭吞併。正如通威在公告中所言，此次交易如果成功落地，將促進光伏行業優質資源整合，減少產業低效競爭，推動落後產能出清。“創二代”女掌門的佈局拋開行業內的熱議，通威股份創二代女掌門劉舒琪操刀50億元大併購，也是一段佳話。2023年3月21日，劉舒琪正式從父輩手中接班，但是上任後就面臨挫折。其接任董事長一個月後便拋出了一份160億元的定增預案，可僅過了5個多月就宣告終止，第一把火就此熄滅。第二把火是在同年8月下旬，通威股份又拋出兩份投資計劃。其一，計劃在樂山市峨眉山市投資建設16GW拉棒、切片和電池片項目；其二，計劃在樂山市五通橋區投資建設16GW拉棒、切片和電池片項目，兩個項目總投資200億元。如今在面臨業績下滑、股價下跌等多重背景下，劉舒琪拋出了第三把火，即50億元併購案。據不完全統計，2023年以來通威股份總計斥資540億擴建產能。劉舒琪是否在無序擴張，成了投資者心中的一個疑問。爲了鞏固底盤，劉舒琪上任後還推進公司企業數字化轉型、全球供應鏈體系建設、光伏產品出海等相關佈局。今年5月，通威股份更是拿下了千億光伏巨頭隆基綠能391億元的純晶硅產品銷售合同。不過，這次50億元的併購案讓很多投資人聯想到了曾經的合肥賽維。2013年，通威股份通過218輪激烈競拍，以8.7億元的價格收購了已停工停產的合肥賽維，這筆交易使通威太陽能一躍成爲全球最大的太陽能電池片製造商。如今，情景相似，通威能不能再次幸運登頂還存在變數，但對行業而言，這意味着併購重組已經拉開序幕，未來很多IPO失利者、跨界者可以選擇類似方式求生存。段志強認爲，目前來看，組件價格、硅料價格基本上都到了底部狀態，目前主要是前期高庫存以及盈利能力存在負面影響，使得行業還要維持一段時間的低迷。不過，在“雙碳”背景之下，光伏產業還是具備長期發展潛力的行業，未來預期比較樂觀，所以類似的整合併購動作將會不斷出現。